公司前三季度在非电领域烟气治理一直保持稳定增长趋势,在钢铁、水泥、玻璃等重点行业屡获大单,在干法烟气治理等技术方面也有较多突破。同时,公司积极进军全环保领域,陆续布局有机废弃物治理、土壤修复、水环境治理、固废处理、智慧环保等领域,已初步形成具备气、水、陆综合治理能力的生态保护公司雏形,新业务拓展可期,维持 “审慎推荐-A”投资评级。 调研纪要: 一、前三季度公司业绩保持稳步增长,主营业务进展顺利,技术领先优势明显 (1)业绩稳步增长,融资成本低,现金流状况良好 2018年前三季度,公司业绩稳步提升,实现营业收入56.57亿元,同比提高13.80%;归属净利润5.30亿元,同比提高12.56%;公司 2018年前三季度新增订单为102亿元(含税),较上年同期的78亿元,增加24亿元,增幅30.77%;其中非电订单占比由44%提升至68%;截止 2018 年9月30日,公司在手订单为188亿元,较年初增长26.17%,四季度增长可期。 今年以来,公司通过开展互补投资,确保后续稳定发展:2018年1月,公司与Clear Edge公司合作成立合资公司福建龙净科瑞环保有限公司,与公司现有技术实现互补。预计合资公司年底可以实现投产,有望进一步提高市场竞争力。同月还并购了新大陆环保,其臭氧技术对公司的工业废水治理业务是有利补充。3月,公司战略投资华泰保险,实现产业互补,为未来运营业务做了良好的储备。 公司的融资成本和有息负债率较低,现金流状况也持续好转:截止三季度末,公司有息负债率为13.53%,资金成本约为5%左右,在资金紧缺的市场环境下资金成本较低,有利于公司业务的顺利拓展。同时,今年公司经营性现金流由负转正,年度持续净增,四季度是回款高峰期,预计会继续保持良性发展态势。 (2)主营业务进展顺利,立足主业不动摇 公司的主营业务是烟气治理,在电力行业烟气治理接近尾声时,积极布局非电行业烟气治理市场,并持续取得稳定的业绩增长,前三季度,公司在钢铁、水泥、玻璃等重点行业屡获大单,主营业务进展顺利。 从公司的新增订单构成上可以看出,2017年以来,非电领域新增订单快速增加,使公司业务能保持稳定增长。根据公告数据,公司主营业务新增订单中非电行业占比由2017年的44.68%提升至2018年前三季度的71.43%,非电行业订单总金额也在前三季度实现翻倍增长,有效弥补了电力行业由于超净排放结束导致的订单金额下滑。 干法业务方面:公司的干法脱硫技术在行业内是一枝独秀,前三季度实现新增合同翻两番,长期保持技术优势。第三季度连续中标钢铁、石化等多个具有示范意义的超低排放工程。 电除尘与脱硝业务:原来主要以火电为主,前三季度中标了一些国内百万机组大型工程;同时积极拓展海外市场,预中标台塑的工业废水项目,规模约1.4亿,标志着工业废水业务将快速展开;同时在台湾消白、超低排放等领域异军突起,国外业务的积极推进将有效弥补国内业务的下滑。 电袋和智能环保管带业务:持续巩固电袋业务竞争优势,全面介入全行业管带皮带项目,未来会有很大的市场。 西矿环保水泥烟气治理业务:夯实水泥行业烟气治理的竞争优势,新增订单增长一倍以上,在水泥行业和钢铁行业转炉干法煤气除尘等领域具有竞争优势。 湿法脱硫和冶金业务:龙净科瑞未来可能会成为陶瓷滤管业务的有力竞争者。 另外,公司在主营业务的技术研发方面也取得了很多突破性的进展,获得业内的广泛认可。2月,公司被环保机械协会评为第一批“国家鼓励发展的重大环保技术装备依托单位”,有16项技术被列为依托单位;梅山钢铁3号烧结机干法超净+工程的运行情况被国家重大技术装备办公室专文刊发。未来还将携手星网锐捷打通智慧环保领域,推动公司产业升级;7月与厦门大学、8月与福建省环科院建立战略合作。初次之外,公司也在积极寻求与其他大型央企和国企的合作,未来技术研发实力有望进一步增强。 二、新业务领域积极布局,打造环境综合服务商 除了立足主业拓展非电领域烟气治理业务外,公司还积极进军全环保领域,陆续布局有机废弃物治理、土壤修复、水环境治理、固废处理、智慧环保等领域,已初步形成具备气、水、陆综合治理能力的生态保护公司雏形, (1)VOCs治理业务2015年,我国VOCs治理行业开始起步,政策密集出台,地方政府所面临的环保压力较大。2018上半年有100多项环保政策落地,使VOCs治理有法可依。目前,我国大气污染物排放构成中,粉尘、二氧化硫和氮氧化物的比例均在逐渐下降,但臭氧在逐年攀升,主要是由于VOC治理速度落后,因此,VOCs治理任务艰巨。 公司的“浓缩吸附+氧化燃烧”特色治理技术,适用范围较广,可以实现不同行业的VOC治理,目前公司的客户主要集中于VOC排放大户,如喷漆、印刷、制药、皮革等行业。公司与厦大、中科院、环科院等科研院所均有合作,在引入国际先进技术的同时强化自主研发,吸附新材料将是未来的主要核心技术。废气预处理技术也是目前在重点开发的新技术。 目前公司在手的VOC治理合同额达到1.2亿,单个项目较小。VOCs的园区治理类项目需要政府引导,公司也在积极走访各级政府,探讨园区治理模式,快速推进VOC产业发展。未来将推进园区VOCs治理的EPC总包模式,采用设备共享理念,可以降低排污企业成本。 除传统的工业企业VOCs治理外,公司还在拓展恶臭、异味治理等领域业务,预计明年昆明卷烟厂异味治理项目有望落地实施。 (2)工业废水业务 工业废水治理业务的特点是技术环节较多,龙净环保在工业废水治理领域的第一个突破在于一体化MBR技术,同样适用于农村污水治理,优点是安装方便,出水可靠,目前已与很多业主合作开展中试试验。公司还在积极开发结晶分盐资源化技术,可以实现废水成分的工业回用,既可以解决危废问题,又可以节省成本,很受业主企业欢迎。 台塑特殊钢厂水治理项目是公司打开工业废水治理市场的标志性订单,中标规模1.3亿,可以同时实现多种废水处理。目前公司的脱硫废水零排放技术已经成熟,今年已有多个大型电厂项目落地,预计明年在华能集团会有大量脱硫废水项目订单。 除工业废水治理外,公司在拓展后端的污泥治理业务,目前我国鼓励污泥治理采取干化+焚烧处理技术,从2015年开始,公司就逐渐布局污泥干化业务,随着污水排放标准的不断提升,污泥产生量也将大幅提升,2017年污泥处理市场空间高达500多亿,未来随着公司技术的成熟,有望在污泥处理领域实现更高的业绩增速。 (3)智慧环保业务 智慧环保是将信息技术应用到环保治理中,目前公司的智慧环保业务布局第一步已经展开,重点打造电厂烟气环保治理的智慧环保项目,已在湄洲湾、九江等多个电厂开始推行。智慧环保还可以应用到园区管理中,主要关注过程监控技术和智能分析技术,实现园区环保智能化管理。智慧环保大数据还有望在生态治理业务方面实现应用,在信息化和智能化不断提升的市场环境下,智慧环保业务的发展是顺应历史潮流的选择,使公司在未来有望受益于环保产业链和运营模式的升级。 三、盈利预测及投资建议总结 自阳光城入主后,公司提出了“大气”到“非气”的布局,也提出借助资本力量发展等思路,目前来看,这一战略正呈现良好的发展态势。总体来看,2018年,在非电行业烟气治理市场释放速度不及预期的情况下,公司凭借技术领先优势积极拓展业务,同时布局全产业链,实现了业绩的稳定增长。未来公司会继续深耕烟气治理的主业,发展更多的运营性资产,现金流有望持续改善,并有更为稳定持续性的收入来源;同时公司在水处理、土壤修复和生态治理领域的布局,以及在海外市场积极的拓展,都有望弥补主营业务收缩带来的负面效应,未来业绩有望实现进一步增长,弹性可期。我们维持对公司“审慎推荐-A”的评级,预计2018-2019年归属净利润分别为7.96亿、9.00亿,按2018年16倍PE估值,给予目标市值127亿元,对应目标价11.9元。 风险提示:非电行业市场释放增速不及预期;竞争加剧、业务延伸导致毛利率下降风险;项目进展不达预期;大气治理行业政策变化的风险;利率持续上升带来的财务费用率大幅提升的风险。